- 製鞋股利空出盡了嗎？ 各國關稅逐步底定 品牌廠重啟下單拉貨可期
 |
日前美國總統川普宣布與越南達成貿易協議，關稅從原本預告的四六％降至二○％後，耐吉(Nike)、愛迪達(Adidas)等高度仰賴越南生產基地的運動品牌商股價聞訊大漲，然因協議中，美國同時對越南祭四○％的轉運關稅，再度讓業者忐忑，台灣製鞋業股價也跟著消息面浮沉；另川普最新公布的十四國關稅中，同樣是製鞋業生產重鎮的印尼及柬埔寨關稅分別為三二％及三六％，遠高於越南的二○％，也讓製鞋代工廠股價因各生產基地比重的不同而起伏。
值得正向看待的是，製鞋廠主要生產基地關稅大致底定，某種程度上還是終結了不確定性，對整體製鞋業來說可算是利空出盡，營運不確定因素可望消弭，並逐漸迎來品牌廠的拉貨，製鞋廠的擴產計畫也將持續，對於品牌廠及供應鏈都該是利空出盡。
產業最大低谷應已過
川普在四月二日針對越南祭出高達四六％的對等關稅，讓高度仰賴越南生產優勢的製鞋及紡織產業成為重災區，並成為台股這波反彈中最為弱勢的一群，惟即便已達成貿易協議，其中的轉運關稅仍讓市場出現一些投資疑慮。
通常「轉運」指的是將在中國製造的產品運到越南，再將商品貼上越南製造的標籤後出口，業者指出，很多電子產品想要避免被課稅，這種轉運情形已行之有年，如若川普想要遏止的是這種非法洗產地的轉運，並進而防止中國製商品洗產地是可以理解的，然若將在越南有實質生產製造的終端產品所需使用的材料及零件都界定為轉運，就會造成更大的不確定性，畢竟完全建立百分之百非中國供應鏈是不可能實現的，最終可能導致供應鏈全面中斷，與越南的貿易協議等於回到原點。
儘管多數品牌商表示正在了解貿易協議細節，不予置評，但代工業者私下透露，製鞋廠在各個低廉勞力成本的國家都設有實質生產基地，並不符合轉運定義，理論上應不受衝擊才是，而定案的二○％越南關稅稅率比市場擔心的二五∼三○％稅率要好，也比印尼優惠，美越貿易協議底定，算是終結了不確定性，品牌廠釐清關稅方向後，有望針對代工廠繼續下單，產業最大的低谷應已過。
製鞋業全年獲利衝擊有限
且相較於成衣，製鞋廠面對關稅的衝擊相對為小，除了成衣輸美比重較高外，在稅負分擔及供應鏈結構上也會有所不同，成衣與製鞋雖都是採ＦＯＢ報價，但針對製鞋，Nike及Asics有規定不由代工廠吸收關稅，Adidas、Hoka雖可能商議部分負擔，但品牌廠吸收的幅度將較高，對製鞋廠的獲利程度影響較小。
再者，成衣業的門檻較低、供應鏈且相對分散，品牌客戶轉單彈性高；但製鞋業與品牌客戶黏著度高，且供應鏈相對集中，如Nike或Adidas每年製鞋的數量非常龐大，確切數字雖然從未公開，但來億ＫＹ(6890)曾指出，其一年約幫愛迪達生產三千多萬雙鞋，這樣的製造量體應是愛迪達全球前五大的供應商。
此外，針對不同功能應用的鞋款，品牌廠亦各有主力供應商，如來億是愛迪達德訓鞋及休閒款鞋的主力供應商，志強ＫＹ(6768)則以足球鞋為主；再如中傑ＫＹ(6965)主要幫New Balance製造休閒款的鞋品，而來億去年底取得的New Balance訂單則是運動鞋，品牌廠針對不同製鞋代工廠的訂單調配有其策略，且考量成本及規模經濟效益下，每家品牌廠的主力代工廠都相對侷限，因關稅而出現大幅轉單的難度也就更高，因此，即便在關稅與終端需求可能受衝擊的影響下，製鞋代工廠應都還是能維持訂單穩定性與一定利潤，這與其他傳統產業受關稅的影響仍有分野，不同產業不應同日而語。
股淨比創史低具價值投資
事實上，以在越南生產比重超過九成的來億來說，第二季稼動率持續滿載，未受關稅影響，第三季向來是營運淡季，但據了解，愛迪達Originals新款及籃球鞋AE2都將在線準備出貨，平均銷售單價將出現成長，加上最大客戶都未漲價及要求關稅負擔，僅部分客戶要求負擔關稅，估算對來億今年的營運影響僅在個位數，今年全年營運仍將穩健成長，新客戶ＮＢ明年出貨量更將較今年翻倍，法人預估，明年來億可望獲利二個股本以上，目前僅十餘倍的本益比，實屬低估。
要說關稅將大幅衝擊終端消費，程度上恐遠遠不及新冠疫情期間全球封城的威脅，然即便面臨新冠疫情那樣極端的景況，製鞋代工廠都能維持一定程度的獲利，製鞋業的產業韌性由此可見。這次的關稅衝擊，對獲利向來穩健的製鞋業來說，或又是長期投資好買點。
關稅核彈讓製鞋廠評價已處於歷史新低，大型製鞋廠寶成股價淨值比跌至僅○．六倍；今年甫回台掛牌上市的中傑ＫＹ，至第一季的每股淨值高達八五．九七元，股淨比跌落至僅一．一五倍，在中型製鞋廠中最為委屈，但也因為其過半生產基地在中國，加上人工成本增加，導致中傑今年上半年營運不如預期。
惟中傑董事長劉安哲說，隨著關稅底定，客戶可望恢復較積極下單的態勢，尤其第四季可望樂觀期待，下半年起營運漸入佳境已可期。中傑越南北廠將在第三季開始投產；印度廠亦在第二季持續擴充產線，產能擴充不受關稅影響，隨著產能逐步開出、客戶重啟下單，中傑營運將逐步擺脫谷底。
