- 全球債市崩盤壓力未歇 聯準會縮表過頭恐引發流動性問題
 |
聯準會的鷹派升息，帶動美債殖利率飆升，美債陷入一九八四年以來最長跌勢。至截稿為止，兩年期到三十年期美債殖利率都飆上四％，三、六和十二個月期的國庫券殖利率都在四．四九五％以上。聯準會十一月初再升息三碼，十二月再升息兩碼，聯邦資金利率將上揚到四．二五∼四．五％間，各期美債殖利率還會進一步上揚。麻煩的是，從十二個月期國庫券到十年期美債殖利率都呈現利率倒掛，債市暗示未來美國經濟將陷入衰退。不僅升息，聯準會開始縮表，六月起每個月回收四五○億美元的流動性(ＱＥ)，大多是債券到期日不再投入為主。九月起每個月回收擴大到九五○億美元，計畫一年內可回收一兆美元，降低聯準會的資產負債表。聯準會回收ＱＥ可能碰上很大的麻煩，就是債市流動性不足問題，這會讓聯準會回收ＱＥ時不順利。
全球債市跌幅慘烈
聯準會今年來已升息十二碼，年底前至少還有五碼的升息空間。對全球債券市場來說，不論是過去一個月、今年以來、一年期、五年期還是十年期的債券報酬率，含配息在內全都是負報酬，其中又以一年期負二○．六一％最嚴峻，這恐怕是三八年來債市最嚴重的崩盤效應。這波全球債市有多慘烈？從全球已開發市場政府公債指數為例，在去年一月初高點至今的跌幅已超過三三％，假如年底前聯準會再升息五碼的話，該指數還可能進一步下跌。至於在疫情爆發期間最夯的負利率債券市值，在二○二○年十二月份創下歷史新高的一八三．八億美元，目前市值只剩下十七．七億美元，整體市值已蒸發掉超過九成，堪稱有史以來最嚴峻的債市泡沫。
目前美國政府債務已飆破三一兆美元，在後疫情的許多振興經濟政策都會讓政府債務持續上揚，美國財政部今年第四季的借款金額就達到五五○○億美元。過去財政部在公開市場發行債券都能順利標售，隨著市場殖利率上升，美國三十年期房貸利率已超過七％。當市場殖利率每上升一碼(○．二五％)，聯邦政府的利息支出就要增加七七五億美元，加重政府債務壓力。十月下旬美國財政部發行一二○億美元的二十年公債，卻意外形成市場需求疲弱，該批二十年期債券的平均得標利率為四．三九五％，比發行前的交易殖利率四．三七％高，代表市場對長天期債券的需求疲弱。
這次美債二十年期債券發行殖利率不如市場預期，引發市場擔心債市流動性的問題。隨著美國聯邦政府支出不斷成長，疫情發生至今美國政府就推出三次經濟振興政策，加上國防支出增加，都需要靠財政部不斷發行政府公債而來。聯準會持續調高利率引導市場殖利率走高，由於目前還處於升息階段，市場還摸不著利率高點，降低對認購政府債券的意願。
不僅二十年期公債市場需求不佳，就連美國政府十月下旬發行一筆四二○億美元的兩年期公債，平均得標利率為四．四六％，比發行前交易殖利率的四．四四八％還高，還創下二○○七年以來最高。
抗通膨債受青睞
不過，最近散戶投資人瘋狂搶進抗通膨儲蓄債券(TIP)，美國政府十月底發行抗通膨儲蓄債券獲得市場搶進，前六個月給予六．八九％的利息收入，即使高利息償付期只有前六月個，仍受到投資人青睞。六．八九％的利率計算基礎是以今年三∼九月期間的通膨率加上○． 四％的利差(因存續期長達三十年)，還創下單日購債量高達十億美元的紀錄。今年美國發行的五、十、三十年抗通膨儲蓄債券的發行利率只有介於一∼一．五％，而前六個月有如此高的利息收入，吸引投資人搶購。購買TIP債券還有一個好處，每年購買一萬美元TIP債券持滿整個會計年度，其中的五千美元可以拿來抵稅額。
過去財政部發行公債時還有聯準會透過買進公債向市場釋金，不會引發市場流動性的問題，且之前處於低利率時期，華爾街市場金融機構對債市需求大。現在美債市場情況處於空頭市場，未來市場利率可能還會更高，市場對債券需求不佳。目前美債市場的規模高達二四兆美元，若美債市場出現流動性問題，勢必對全球股匯市造成劇烈波動。
研究機構Ned Davis Research(NDR)近期發布的研究報告指出，若聯準會堅持每個月的縮表計畫，會讓聯準會的資產負債表在明、後年分別縮減一兆美元。聯準會為了讓資產負債表佔美國生產毛額(ＧＤＰ)的占比回到疫情爆發前的二○％，聯準會得在二○二五年四月底前設法縮表二．八兆美元。但已對股債市的流動性造成影響；根據彭博美國公債流動性指標顯示，目前緊縮程度創二○二○年三月疫情高峰以來新高。
更麻煩的是，公債市場流動性惡化問題，開始蔓延到公司債市場，進而造成企業向外籌資的困難，嚴重的話恐會讓企業陷入困境。ＮＤＲ報告認為，這些問題導致債市波動率增加，並將波及股市。債市實際波動率比歷史平均值高出將近七個百分點，隱含波動率則比歷史平均值高出將近四個百分點。疫情爆發前，只有二○○八年金融海嘯、歐債危機時才曾經出現過這種波動程度。聯準會堅持按進度升息、縮表，只會加劇債市流動性的緊俏現象。假如聯準會考量到債市的緊俏情勢，或許在今年十二月的ＦＯＭＣ會議後，有可能會考慮減少未來的升息幅度，尤其是在縮表問題上減少既定的縮表計畫，避免美債出現流動性壓力。
英債危機未除
債市殖利率波動牽動金融市場時有所聞，先前最嚴峻的例子就是○八年的金融海嘯，當時是透過全球主要央行聯合把利率降到零利率才挽救危機。最近一次就是英國前首相特拉斯和當時的財務大臣夸藤主導的減稅政策，引發英國債市殖利率飆升最高創下四．六二七％，回到金融海嘯當時的殖利率水準，牽動英鎊兌美元匯價創歷史新低，並對全球股市都造成劇烈的波動。即使特拉斯和夸藤都已離職，換上蘇納克擔任首相，英國今年來已換過四位首相。新首相和新政府上路後，債市殖利率雖然略有下降，卻還維持在三．五％的相對高點，比德國十年債殖利率高出一三六．七三個基點，金融市場擔心新政府能否克服英國當前面臨的問題，以至於公債市場殖利率一時間還降不下來。
歐洲央行十月底再升息三碼，指標性存款利率升息到一．五％，這是歐洲央行第二次升息三碼以對抗通膨。歐洲央行升息後聲明表示，九月歐元區通膨達九．九％，即使已經升息三次，為有效對抗通膨，歐洲央行未來還會持續升息，確保通膨回到二％目標區。在縮表問題上，歐洲央行表明資產購買計畫(ＡＰＰ)和疫情緊急購買計畫(ＰＥＰＰ)所買進的資產，到期後的本金回收仍將全數投入市場，以確保市場的流動性。歐洲央行升息後，指標性的德國十年期公債殖利率一度跌破二％，目前約在二．一三九％。即使歐洲央行表明未來將持續升息，德國十年債殖利率不升反降，主因是歐洲央行強調維持市場的流動性。由於市場擔心第四季歐元區ＧＤＰ可能陷入衰退疑雲，歐洲央行雖然必須要升息遏止通膨，卻強調維持市場流動性的暫不縮表聲明，是德國十年債殖利率下滑的主因，其他歐元區國債的殖利率也都同步下滑。
