• 新興市場資產飽受衝擊  聯準會滾動式縮表計畫 美元指數轉強
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作者:魏聖峰     文章出處:先探雜誌   2158期      出刊區間:2021/08/27~2021/09/02

市場關注聯準會何時要鬆口縮表,美元指數轉強底部型態隱然成形。高收益債、高本益比股及新興市場股匯市明顯遭受到衝擊,MSCI新興場指數走跌。
聯準會主席鮑威爾在二十五、二十六日Jackson Hole全球央行總裁年會中發表演說,市場高度關注他是否會在這次年會中透露將執行縮表計畫。就算在這次年會演講中仍沒鬆口,聯準會九月下旬的貨幣政策會議中也應該會進一步透露何時縮表。金融市場感染到這氛圍,美元指數八月以來轉強,造成亞洲股市八月份全面回檔的壓力。

美國經濟解封後,上半年美國經濟數據持續好轉。聯準會最關切的就業市場也有轉佳現象,最新公布的七月民間新增就業人數七月間增加七○.三人,七月失業率下降到五.四%。七月ISM製造業指數維持在六○上下震盪,是近三十年來的高檔,七月ISM服務業指數則創下六四.一的歷史新高。當前美國的缺工問題依然嚴重,去年因為新冠肺炎疫情美國聯邦政府和地方政府提供緊急救濟,最晚到九月份到期。過去一年多美國各級政府因為疫情提供納稅人緊急救援,影響民眾回到職場的意願,形成現在美國各地缺工嚴重。隨著政府的緊急援助陸續結束,下半年民眾將陸續重回職場,可望讓勞工市場進一步好轉。



貨幣政策從寬鬆回歸正常化



美國是一個以內需市場為主的經濟體,大部分民眾都能重回職場,就能讓經濟回復強勁成長的模式。當經濟回復成長,去年疫情嚴峻期間的緊急措施,聯準會正考慮何時結束,避免經濟過熱而有泡沫化的風險。六月初聯準會宣布去年疫情期間收購的投資等級公司債和相關ETF,將在適當的時間出脫。到今年四月底為止,聯準會持有五二.一億美元公司債,另有八五.六億美元以公司債為標的的ETF。華爾街市場預估,聯準會在年底前應該就會把持有的公司債和相關ETF出脫,是貨幣政策調回正常的第一步。由於聯準會持有公司債和相關ETF金額,只要分批出脫不會影響市場行情。當時這項宣告並沒有對市場造成影響。

近期聯準會公布七月底FOMC會議紀錄時,與會官員針對縮表議題有很深入的討論。會議紀錄公布後,造成美股高檔震盪。美元指數八月以來上漲一.三%,站穩九二點以後持續朝九四點震盪,一旦站上九四點,底部型態越來越明確,顯示金融市場逐漸在反應聯準會的縮表議題。不過,十年期美債殖利率八月以來的走勢並沒有像美元指數那樣地強勢,即便近期發布的七月CPI指數年增率仍有五.四%,高於市場預期的五.三%,目前十年期美債殖利率仍只有一.二六六%,比七月底的一.五%還低。

由於十年期美債殖利率沒有警訊,近期美股震盪行情中,縱使Nasdaq指數創新高後回檔,大型科技股股價仍持穩,蘋果、微軟、Alphabet等指標仍維持創新高表現,Nasdaq一○○指數的走勢也的確比Nasdaq指數強勁。只要這些大型科技股未全面回檔,就能讓美股至少維持高檔震盪,不至於回檔過深。

華爾街市場投資人想到縮表議題,就會聯想到二○一三年五月二十二日,當時聯準會主席柏南克在美國國會聽證會上首度提到要縮減當時的QE購買規模。華爾街市場聽到聯準會準備要縮表簡直就嚇壞了,因為當年美股歷經○八年的金融海嘯、二○一一∼一二年的歐債危機,金融市場靠著降息、QE撐過來,而當年的QE讓美國經濟挺過諸多市場危機,維繫美股多頭表現。



二○一三年的慘痛經驗



當年市場一聽到聯準會準備要縮表,賣壓衝擊全球金融市場,以科技股和新興市場最慘。從柏南克說要縮表那一瞬間,市場賣壓延續一個月。那段期間,Nasdaq指數下跌五.七六%,MSCI新興市場指數跌幅更高達十五.四%。相形之下,道瓊工業指數下跌四.七三%,S&P 500指數則下跌五.七六%。華爾街市場當年經歷一個月的賣壓後,之後美股回復多頭漲勢,聯準會直到一三年底才開始縮表。上回是聯準會第一次縮表,這回是第二次縮表。上回的慘痛經驗讓市場投資人印象深刻,以至於現在又聽到聯準會要縮表的訊息,讓投資人繃緊神經。

從聯準會的角度來看,現在的美國經濟持續朝著先前預測目標發展,市場的流動性明顯過剩,逼得聯準會不得不出來回收過剩的流動性。截至八月二十日為主,聯準會連續七個交易日實施的隔日逆回購(O/N RRP)超越一兆美元,二十日更達一.一一二兆美元,逼近八月十八日創下單日歷史新高紀錄的一.一一六兆美元。以當前市場流動性過剩的現象推測,未來聯準會的逆回購金額恐將再創新高。聯準會透過逆回購方式回收市場過剩的流動性已經持續一段期間,從六月下旬當時每天約二、三千億美元,到現在突破一兆美元逐漸成為常態,的確代表市場流動性過剩。參與聯準會逆回購的金融機構也越來越多,近期已達到二十家金融機構。聯準會從逆回購金額也發現,當前金融市場實際上的確不需要那麼多的量化寬鬆資金,QE縮表有其必要性。

QE縮表對美國實體經濟的影響性很輕微,尤其是這次美國政府還推出大規模的基礎建設,這些振興計畫加總起來將達到四兆美元,對長遠經濟實力有很大的助益。但這波從去年三月下旬至今的美股多頭走勢,的確也是聯準會的降息和QE才醞釀到現在。先前提過現在金融市場有流動性過剩問題,但若提到縮表問題,他所代表的是貨幣供給會緊縮,讓美元匯率升值,其他貨幣兌換美元會貶值,國際熱錢會從新興市場撤出,引發金融市場震盪。

縮表衝擊最嚴重的要屬於高風險資產,上期我們提過的高收益公司債就是其一,本益比較高的股票也會受到明顯的影響。外資會因為縮表拋售新興市場的股債市,主要的因素還是因為美元匯率可能升值,造成新興市場貨幣出現走貶壓力。只要新興市場貨幣貶值,就容易引發外資拋售新興市場資產,造成新興市場股債匯市全面下跌現象。此時,已開發國家的大型股、本益比不算高的龍頭股,所受到的負面衝擊會比較小。



疫情通膨襲擊新興市場



MSCI新興市場指數從六月初至今已經下跌十二.五%,這波MSCI新興市場下跌的起跌點正好是聯準會宣布要準備出脫公司債和相關的ETF部位,而歐美股市這段期間仍維持創新高走勢,MSCI世界指數直到八月中旬都還有創歷史新高的紀錄。持平而論,MSCI新興市場指數這波跌勢有許多因素夾雜其中,市場預期QE縮表只是其中的一個理由而已。中國政府最近出手打擊科技股、教育股,造成中國科技股和大型股下跌,這波衝擊最深的就是恆生中國企業指數和恆生指數,再來才是滬深三○○指數和上證指數。因為中港股市的跌勢,迫使外資也賣超台股和韓股。最近幾年外資看好中資大型科技股,這波中資科技股跌得又急又凶,都剛好是外資過去十分看好且持股比重相對高的指標股,這波中港股市大跌,讓華爾街市場燙到手。

拉丁美洲經濟最近都面臨不小的通膨壓力。巴西央行八月一口氣升息四碼,指標利率達到五.二五%,承諾九月份還會再升息。在截至六月底為止的過去十二個月,巴西通膨率持續超過八%,巴西央行預測今年的通膨率將達到六.五%。經濟學家預期現階段巴西的中性利率應該在六.五%,以現在的實質利率還有約五碼的空間。巴西央行升息壓力下,造成先前漲幅不小的巴西股市從六月以來跌幅很大。不僅巴西通膨壓力大,墨西哥、祕魯的通膨壓力也都不小,八月上旬墨西哥、祕魯央行已開始升息,衝擊拉丁美洲股市表現。

日股雖然屬於已開發市場,受到疫情嚴峻衝擊經濟成長,早在二月中旬創下波段新高後開始走低,六月初至今日經二二五指數跌幅將近九%,快要跌掉今年的漲幅。越南疫情也嚴峻,衝擊股市表現,六月初至今,跌幅將近五%。印度的疫情雖然嚴重,受惠外資陸續將生產工廠遷出中國轉向越南和印度,印度形成近期外資的最愛,維持股市的創新高行情。




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