- 要「活」的！價值更高！ 回歸價值投資（十一）
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秋天正是吃螃蟹的好季節，常買海鮮都知道現撈的與冷凍的螃蟹，不但口感差很多，就連價差高上好幾倍。
資產股又何嘗不是如此？同樣一塊土地，當作生產基地用途價值，與閒置活化後的市值相比，更有著天壤之別！這一點也是資產股為何在新台幣大幅升值趨勢下，多頭漲勢只能出現點放，而無法擴散燎原的關鍵，了解資產股的分類，將有助於未來我們對於資產股多空的掌握與動向。
指數有壓 個股活力無限
這次新台幣強勢升值趨勢連央行也擋不住，央行外匯局長顏輝煌致函機械公會理事長柯拔希，強調業者不宜倚賴台幣貶值，這給低價資產股很大的發揮空間。只是資產股必須要分類，過去資產股題材對現代年輕投資人，或甚至操盤經理人未必認同，不過看到今年資產股點放為主，沒有到全面擴散，點放資產股都有共通的特質─資產活化。
因此筆者將過去統稱的資產股分類：
固定資產股：很多土地都是生產基地，不能活化，帳面價值因新台幣升值而提升，這種就是以前俗稱的傳統資產股，市場認同度很低。
資產活化股：就是閒置土地開發，不管租或售或建，只要閒置土地資產能創造現金流，就可以把它稱為「活的資產股」，或「資產活化股」，台灣產業升級之後，很多成立很久的傳統製造業不再需要那麼多製造基地，關閉廠房之後進行閒置土地資產的活化與開發，這個才是未來的資產股主流。要抓就要抓活的。這種股票在鋼鐵、紡織很多，且都還至少有獲利及配息，像最近東和(1414)、國產(2504)、南紡(1440)、厚生(2107)等都是典型的代表。
厚生成立於一九六三年，是國內老牌橡膠廠，同時也營運倉儲業及營建業，兼具橡膠和資產概念。過去國內光電材料、橡膠、塑膠、ＰＵ膠皮及相關產品的主要供應者之一，本業為生產橡膠皮、塑膠皮與綠塑皮，橡膠與塑膠皮已廣泛應用，需求相當穩定，為成熟型的產業，近十餘年陸續將廠房關閉，展開活化閒置土地動作，除開發為倉儲物流園區之外，更與大陸工程合建，成功轉型成為倉儲業及營建業。最具知名的建案為與大陸工程合建的板橋「橋峰案」，貢獻厚生二○○七∼一一年營運與獲利逐年成長，至此奠定轉型營建業的基礎，也揭開日後與大陸工程一系列的合作基礎。
厚生土地會呼吸
除了與大陸工程合作之外，後來更加入富裔建設、桓邦建設等合作夥伴，銷售方式也更多元，包括有部分合建、部分委建，還有合建分售、合建分成等模式，地點更從板橋、新店、台北市信義區，拓展到台中，甚至遠跨重洋到美國舊金山(詳細合作夥伴、建案等相關資訊可參閱二一一八期《先探》第七五頁)。
目前建案收入已成為厚生主要獲利來源，占整體營運比重超過六○％，今年前三季更在建案入帳下獲利大躍進，ＥＰＳ高達二．三四元，已超過去年全年獲利。
厚生的財務結構更是讓人嘆為觀止，一般營建業負債比高達五○％甚至更高比比皆是，但反觀建案為獲利基礎的厚生，自有資本率竟高達九一％，你沒有看錯，就是負債比率只有九％。
這讓歷年穩定獲利、配息，每股淨值高達三一．五六元的厚生，從過去是市場的棄嬰躍升為投資界寵兒，日前股價一舉突破五年新高。厚生的魅力就在於它的土地是活的、是會呼吸的。
土地價值高達一二○億元
厚生成立至今約一甲子，早期買進土地規模相當龐大，如今慢慢轉型營建及物流倉儲之後，只留部分土地廠房從事生產，其餘均已規劃陸續活化中，統計厚生全省土地規模龐大，價值甚至高達一二○億元。
龍潭廠廠房土地：桃園市龍潭區朝鳳路，土地面積約五萬坪，其中一．四三萬坪為投資性不動產，未來規劃設置厚生科技工業園區，類似南崁國際物流中心，提供倉儲租賃服務。另約三．五萬坪土地為生產基地，以龍潭區工業用地每坪平均約十三萬元計算，三．五萬坪的生產基地土地價值高達四五億元，每股市值高達十三元。
投資性不動產：若係為賺取租金，或資本增值，或兩者兼具，才能分類為投資性不動產。公司財報揭露投資性不動產有六筆(詳見附圖)，取得成本合計十一．五五億元，公允價值高達四一．三一億元，合計每股市值也高達十二元，這還不含另受法令限制借名登記於他人名下的農地價值約一．三九億元。
待售及在建房地：總金額高達三三．七四億元，扣除投資性不動產重複統計，至少也有超過三○億元，折合每股市值近九元。
合計厚生目前土地相關價值高達近一二○億元，每股市值高達三五元。
租金收入成為重要現金流
值得一提的是，厚生善用旗下規模龐大的投資性不動產，開發成物流倉儲中心進行租賃，台商回流設廠，加上外商來台投資，目前皆已接近滿租狀態，未來還要繼續開發龍潭土地，規劃開發成物流倉儲園區，滿足台商回台設廠需求，可望擴大穩定的租金收入，成為長期業績穩定成長的主要動能之一。
目前最主要的租金收入來源包括：
南崁物流中心：桃園南崁的二萬坪土地，其中約四○○○坪為農地，餘約一．五萬坪已開發為倉儲區，土地開發的潛力誘人。公司於南崁物流中心，可用土地約一．五萬坪，共有六棟物流大樓，由於地點鄰近桃園中正機場與南崁交流道，吸引國際大廠進駐該區，加上台商積極回流設廠，出租率高達近九成。南崁物流中心出租坪數高達三萬坪，每年租金收入超過一．八億元，目前是公司最龐大且穩定的租金收入來源。
板橋厚生橋峰商場：位於新北市板橋區中山路一段，商場面積為一八八二坪，已全部出租，一樓商場出租予玉山銀行、Audi汽車經銷，二樓商場出租予南山人壽、永豐金證券、艾法貝爾，每年租金收入合計將近四○○○萬。
合計(１)＋(２)，每年租金收入可望穩定挹注ＥＰＳ達○．六四元。且值得注意的是：
桃園龍潭厚生科技工業園區：位於桃園市龍潭廠旁，約有一．四三萬坪的投資性不動產，未來規劃設置厚生科技工業園區，土地規模與南崁國際物流中心相當，未來也將類似南崁國際物流中心一樣，提供倉儲租賃服務，可望再成為未來穩定的租金收入來源之一。(本文僅供資料及心得分享，不具個股推薦與投資建議。相關厚生投資建議請參閱pressplay文大大狂想曲十一月十七日起之每晚個股分析)
