• 「一」  回歸價值投資(八)
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作者:江文勝     文章出處:先探雜誌   2116期      出刊區間:2020/11/06~2020/11/12


位於台南市中西區的台灣首廟天壇(天公廟),廟中有塊「一」字匾,是全台筆畫最少的匾額,在金色大字「一」的周圍以逆時針方向,寫上七言詩回文「世人枉費用心機,天理昭彰不可欺」等小字,勸諭世人不要枉用心機、逆天而行,寓意深遠。不過重點在這「一」字,最廣為人知的解釋就是「千算萬算,不如天一劃」,意謂著人算不如天算。

確實如此,今年第一季末的疫情衝擊,沒有人能「算」到,美股能夠在短時間內連續跌停熔斷與漲停熔斷,甚至出現史上第一次石油期貨跌到負數。今年新冠肺炎疫情蔓延擴散到全球各地,出乎預期到目前仍未獲得有效控制,加上目前美國選情緊繃,雙方差距小到現任總統川普放話即使敗選也不願意交出政權,種種不確定性變數,加劇國際股匯市及商品市場的波動,

地緣政治風險也大幅提升,南海爭端聚集了來自全球主要強權的軍艦、兩岸關係更來到劍拔弩張的地步,今年剩下二個月台股走勢如何?天知道!



多事之秋,價值擺第一



全球股市從三月疫情之後低點反彈了半年,也沒人能「算」到美股四大指數道瓊、S&P 500、Nasdaq、費城半導體指數創新高,以及台股在台商回流以及外資來台投資加持下,加權指數突破三○年歷史高點一二六八二點,來到一三○三一點的新高。

不過也因為這半年的拉升,當台、美股市在紛創新高後,也將離年線正乖離帶到最大,這也是進入「多事之秋」之後,近期台、美股又出現大幅劇烈震盪的關鍵。疫情讓西方國家再度封城鎖國、美國也因為大選可能難產內部出現動亂,今年剩下二個月,行情會如何?儘管各大法人機構、專家等都各自沙盤推演,但面對史上最高的不確定風險,大多數的投資者寧可選擇場外觀戰,或降低持股,這也是最近台股大盤成交量從八月的三○○○億元以上,降到一五○○∼二○○○億元的主因,只要不確定性變數沒有消弭,未來二個月的股市交投仍將偏向冷清。

九月營收好的股票出現利多出盡走勢,暗示新台幣在二八∼二九元成為新常態之後,未來肯定侵蝕不少企業獲利。投資信心浮動,市場耳熟能詳的熱門股容易受消息面影響而劇烈震盪,業績股的獲利前景未來面對太多不確定性;反觀,過去許多乏人問津的低價價值股陸續抬頭,不受國際變數干擾或指數漲跌影響,逆勢走出自己的一片多頭格局,畢竟一家公司的價值是長期穩定的,不像業績會受到許多客觀變數的干擾,尤其,新台幣長期升值態勢底定,最能衡量一家公司價值的就是土地資產,台商回流及外商來台投資,不但讓新台幣長期趨升,也讓在台灣尤其中南部擁有龐大土地資產的公司身價水漲船高,當然,若這些握有龐大土地的公司,投入生產廠房的土地比例低,其他閒置土地拿來活化開發,那麼這些公司的價值將大幅上揚,一旦土地資產價值規模遠超過股票總市值,那麼股價就會出現往上調整的走勢,最具代表性的就是中福(1435),能夠大漲超過四倍的關鍵不在業績、配息,或產業前景,究其原因在於土地資產價值遠高於股票市值。



中福大漲四倍原因為何?



中福國際成立於一九七○年,二○一○年變更為現名,結束紡織事業後,透過活化土地收取穩定租金收益,主要營業項目為植物工廠、酒類商品、鞄件事業及租賃倉儲業務。其中倉儲租賃業務占公司營收比重約九八%,酒類收入、植物工廠、鞄件等事業合占營收比重約二%。

中福的倉儲租賃業務主要出租廠房位於桃園市中壢區,土地面積逾兩萬坪,以附近工業區土地每坪價值二○萬元計算,市值就超過四○億元。

另總公司辦公室地址位於新北市中和區景平路,為地面三樓及地下一樓之建物,合計總坪數為七二四.二八坪,鄰近捷運站,評估市值三∼五億元。合計中福旗下土地資產市值高達四三億元,股本十三.九五億元,當股價三.九五元時的總市值僅約五.五億元,而幾乎零負債,活化中的土地資產價值是股價市值的七倍,今年隨著新台幣的升值,長期本業乏善可陳也沒有配息的中福,開始受到市場買盤重視,最近股價拉高到十九.五元,漲幅超過四○○%,總市值也來到二七.二億元,土地總市值相對股價總市值差距縮小到一.五倍。

換句話說,中福能大漲四倍以上,主要關鍵就是在反應「股價市值遠低於活化土地資產價值」,那麼從這個角度來看,近期東和紡織(1414)股價開始蠢動,似乎就可以高度留意。

中福成為紡織股中,土地活化成功並帶動股價大漲的典範,繼中福之後,情況雷同的東和,目前單是活化中土地價值就高達股票總市值五倍,近期股價剛站穩票面的東和,雖與中福有幾許相似之處,但相較本業獲利、配息、租金收入、每股淨值、土地價值等,東和都略勝一籌。



東和接棒成為中福第二?



東和紡織成立於一九五三年,迄今已近一甲子,前身為東和染織廠,從事印染加工業務,二○一○年更為現名後停止纖維部生產,並關閉仁德廠及新市廠並加以轉型及資產活化,目前僅有麻豆廠仍維持運作,主要生產紡紗系列產品。

雖然本業沒有強勁爆發的成長動能,但這幾年逐漸轉往吸濕排乾、溫控調節、抗菌消臭、全面防護等機能性產品領域發展,甚至也被市場列入防護衣原料供應的防疫受惠股;加上土地資產活化,租金收入占整體營運比重已來到十五∼二○%水準,所以東和歷年大多都能維持獲利狀態,甚至每年都穩定發放現金股利,平均約介於○.二∼○.五元之間,對照票面附近的東和,殖利率約二%∼五%,也是銀行一年定存報酬的好幾倍。

東和的主要土地資產在台南,閒置土地的市場價值高達五個股本,其中有二大塊面積最值得留意:

 總公司所在的台南麻豆區工業路埤頭段土地,約有六萬坪:主要為工業用地,離中山高不遠,其中二萬坪為生產廠房,產線仍在運作中,其餘四萬坪目前閒置,預計出租,未來可挹注穩定租金收入。以附近工業用地每坪約六萬計算,該地段總市值達三七億元,東和股本二二億元,折合每股價值十七元,就算扣除自用二萬坪,閒置中的四萬坪土地價值也有二四億元,每股也值十一元。

 目前已出租的台南仁德崁腳土地約二萬坪:這塊地最值錢,就在台南交流道下來的中山路上,目前租給家樂福、特力屋等,每年貢獻穩定的租金收入,一般來講,同時有家樂福、特力屋所在的地段,通常該地區的交通、生活機能等都便利,人流也比較多,甚至附近地價也都是該地區最貴的地點。好比新北市新店區中興路與寶橋路口,同時有家樂福與特力屋,又鄰近北二高交流道,所以附近房價也是新店地區最高的邏輯是一樣的。對照東和台南仁德崁腳土地,以附近工商業用地每坪約三八萬計算,該地市值就高達七六億元,換算每股價值更高達三五元。

合計東和台南二筆土地每股價值就高達五二元,扣除自用部分,可活化的土地資產價值每股也有四六元,相對目前股價在票面附近,足足比股價高了五倍,股價明顯偏低,中福大漲四倍後,類似的東和目前比中福更具有優勢(詳見附圖),多頭可望展開比價。


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