• 聯準會頂得住?不降息嗎?, 美企有降測風險 美債殖利率大跌
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作者:魏聖峰     文章出處:先探雜誌   2042期      出刊區間:2019/06/06~2019/06/13

美國制裁行動迫使美企損失中資企業的接單,面臨調降財測壓力,可能迫使聯準會思考未來要如何降息,挽救經濟頹勢和金融市場信心。
美中貿易戰擴大戰場,美國政府除了針對從中國進口二○○○億美元課徵二五%關稅外,還要針對剩下的三二五○億美元進口商品再課關稅。更令中國感到頭痛的是,五月中旬以來華為的美國供應鏈陸續宣布停止往來。此舉雖然可以把華為封死在中國境內,卻也造成這些供應鏈在少了華為的訂單後,勢必得要陸續下修財測,美國經濟也會被拖累。這個情況下,聯準會可能會調整未來的貨幣政策。

聯準會在一月底的FOMC會議後對外宣布,今年內將不再升息,而且還要結束QE縮表政策,維持市場的寬鬆政策。不過,美國總統川普從去年第四季到現在一直要求聯準會降息,只不過美國經濟數據表現不錯,讓聯準會沒有降息的空間。美中貿易協商破局後,終於讓市場投資人了解到當時川普為何要求聯準會降息了,因為川普政府當時在與中國談判時,可能真的就不認為與中國間的談判可以談成,所以才會要求聯準會降息。由此看來,川普打擊中國是一步一步按照他的節奏來打的,而不是見招拆招的模式。最近川普又表示,中國現在已經變得很脆弱,他也會持續要求美商和外國企業的工廠要趕快從中國撤離。



經濟數據將反應企業利空



不論是從美國第一季GDP成長率或者是今年來ISM製造業和非製造業指數走勢來看,聯準會都沒有明顯降息的理由。第一季美國GDP仍有三.一%,是二○一五年以後最強的,美國第一季GDP表現,出口、企業庫存和政府支出是推升美國經濟成長的動能。另外,第一季的通膨平減指數僅有○.九%成長,低於市場預期的一.二%,顯示第一季的美國經濟處於高成長、低通膨率階段。

美中貿易戰有可能打破美國這樣美好的經濟成長態勢,在美國政府的禁令下,英特爾、高通、Google、Lumentum、Qorvo、美光、IC設計服務商益華電腦(Cadence Design)和新思科技(Synopsys) 等美商企業陸續宣布暫停與華為的生意往來,接下來還有ARM、Panasonic也宣布暫停向華為出貨。軟體銀行宣布5G不會和華為合作,改和愛立信和Nokia合作。美國政府擺出這麼大的陣仗出來要打華為,在美國政府眼中華為是不折不扣的中國共產黨附屬企業,圍堵華為是當今美國政府的政策,美商企業也只能遵照政府的政策。

美商供應鏈陸續不和華為往來後,當然影響這些企業今年的財測。英特爾從中國市場的營收占比達二五%,華為占英特爾的營收占比可能有一成,下半年少了華為的接單對英特爾今年的營運將是很大的衝擊。高通的中國市場營收占比高達六六%,當中華為可能占一半以上,高通下半年少了華為的接單,也讓高通有下修財測的疑慮。



美債殖利率大跌



從附表的市場分析師對S&P 500指數未來的獲利預估來看,第二季企業盈餘年增率變成年減二.四五%、第三季年增一.二三%,第四季企業盈餘年增七.九六%。半導體是衝擊最大的產業,市場預估半導體股第二季預估年減三一.三%、第三季年減二三.八%、第四季年減五.四%。科技硬體和設備股第二季預估年減十三%、第三季年減八.五%、第四季年增四.九%。市場目前推測美商供應鏈停止和華為往來後,對他們的營運衝擊最大的可能在第二、三季。由於美國政府後來給予華為供應鏈九○天寬限期,可能會讓華為因素對美商企業的影響延後到下半年。華為對這些美商供應鏈來說是很大的客戶,如今這個客戶的接單突然不見,這些美商供應鏈短期內也找不到其他的客戶來彌補,降財測的壓力勢在必行。最新公布的五月ISM製造業指數下滑到五二.一,低於市場預期的五三,創下二○一六年以來新低這可能都還沒充分反應華為掉單的利空,未來幾個月ISM製造業指數還可能更低。

美商企業因為美中貿易戰影響被迫調降財測,十年期美債殖利率下滑到二.一二三%,創下二○一七年九月十一日以來的新低。聯準會現在的目標利率在二.二五∼二.五%區間,十年期公債殖利率跌破目標利率的下限,並和所以一年期(含)以下的各期國庫券殖利率都還低,出現利率倒掛現象。兩年期美債殖利率也跌破二%心理關卡,來到一.九一四%的一七年十二月二十八日以來新低。五月六日美中貿易戰開打後,市場資金湧進美債市場避險,造成美債殖利率走低,這隱含金融市場預期在企業獲利明顯下滑後,會拖累經濟數據走低,聯準會下半年勢必要降息,挽救美國經濟下滑的壓力。

在川普還沒有對二○○○億美元的中國進口商品關稅從十%調高到二五%之前,美國經濟還撐得住貿易戰對美國經濟的衝擊。聯準會在四月底的貨幣政策會議上也沒有對外表示有調整貨幣政策的壓力。隨著美中貿易戰惡化後,美商企業陸續宣布不再和華為往來,包含美商在內的華為供應鏈都有調降財測的壓力,大規模企業降財測壓力,勢必影響到下半年企業資本支出和民生消費意願,加上十年期美債殖利率頻創新低,都在暗示未來美國經濟面臨趨緩壓力,聯準會變成有降息的壓力,達到川普要求聯準會降息的意思。

果然,聯準會副主席克拉瑞達(Richard Clarida)在五月底的對外演講中首度透露聯準會降息的前提。他提到降息的兩個條件;第一,未來CPI持續低於二%目標;第二,全球經濟和金融市場發展帶來重大下行風險。若基於上述兩個因素,也許聯準會應該採取更寬鬆的政策。克拉瑞達指出,聯準會漸進升息政策在今年一月就喊卡,是基於通膨減弱和全球成長減緩兩個因素。如今美債殖利率頻創新低的現象,似乎對美國和全球經濟未來展望進一步看壞。根據聯邦資金期貨顯示,聯準會在下半年(可能在九月)降息一碼機率高,接下來可能是明年三月再降息一碼。

歷任美國總統幾乎不對聯準會的貨幣政策有任何意見,好讓聯準會維持獨立的貨幣政策空間。川普卻常常對聯準會說三道四,企圖影響聯準會的貨幣政空間。美中貿易戰惡化後,川普透過推特說出他要求聯準會降息的邏輯。川普認為,中國透過大量注資、可能也會透過降息來補償中國企業因為美中貿易戰升溫形成生產成本上揚和銷售下滑的問題,但這些老方法終究會輸。只要聯準會也跟著降息,美中貿易戰這場比賽就結束了,我們(指美方)就會贏了!無論如何,中國是想要和美方達成協議!



川普擬對中國打匯率戰



川普的邏輯是從外匯交易的理論來的。過去美國對中國進口產品課稅十%時,透過讓人民幣貶值方式提高中國產品的海外市場競爭力,抵銷高關稅的衝擊。假如此時美國也跟著降息,因為當前的美國民眾的消費能力強過中國,美國經濟會受到更大的激勵效果,讓美國經濟可以抵擋貿易戰的逆流。從五月六日美中貿易戰惡化後,人民幣兌換美元貶值二.一二%,美元指數在這段期間維持在九七.三∼九八.一點間震盪。一旦聯準會降息或許美元指數不一定下跌,卻可以牽制人民幣兌換美元的貶值幅度,達到中國出口產品進入美國市場後,不見得可透過人民幣貶值方式來抵銷關稅。

另一個可能會發生的情況就是,聯準會和中國人行都降息緩和貿易戰對兩國經濟的衝擊,美元指數因為國際避險資金流入而沒有大幅下跌,人民幣兌換美元卻因為降息而進一步貶值,可能會促使資金大量外流。若人民幣兌換美元貶破七元大關,可能導致市場對人民幣的信心危機,反而會拖垮中國經濟的穩定性。

美中貿易戰已經從關稅戰變成科技戰,就兩國的經濟體質來說,美國的經濟穩定性高於中國,且美國在高科技的技術領先中國,尤其是當今半導體產業重要IP都掌握在美國手中,去年中國半導體進口三一二○億美元、出口八四六億美元,中國對進口半導體的依賴早就超過原油需求。美國透過科技戰不讓美商供應鏈供貨給華為,會造成中國半導體產業短期內的停滯,影響中國製造二○二五計畫。

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