• 裕隆子公司 價值取勝, 中華車擁三低題材 江申、裕日車籌碼穩定
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作者:黃俊超     文章出處:先探雜誌   2017期      出刊區間:2018/12/14~2018/12/20

自有品牌納智捷銷售狀況不如預期,不過裕隆集團其他旗下子公司,近年多仍維持不錯的營運表現,股價則各有不同的發展模式。
裕隆集團董事長兼執行長嚴凱泰病逝,留給後世無限追思,雖尚有自主品牌納智捷與新店裕隆城兩大未竟志業,不過旗下其他子公司多持穩於營運軌道上,專注於汽車本業包含母公司裕隆(2201)、江申(1525)、中華(2204)、裕日車(2227)與裕融(9941),都具備獲利能力,且能配發相對穩定的股息。



轉投資收益與資產價值



裕隆為集團母公司,股價在納智捷進軍中國達到巔峰,而後因銷售不如預期而持續走空至今,營運在近三年明顯下滑,近五年平均殖利率二.二一%,也是低於台股平均值,未來發展仍待公司表態。然而,台股對於扮演控股公司的個股,多不會給予太高本益比,如華新(1605)、永豐餘(1907)等。

華新上半年受惠本業營運穩定成長,中國商貿地產事業的一次性認列,第三季則有子公司股息加持,前三季稅後純益已突破百億元,EPS達三.一六元,然目前股價僅十七元上下,與淨值二三.二九元仍有段距離,而永豐餘可望連續兩年EPS接近一元,不過目前股價僅十二元,股價淨值比低於○.五五倍。

控股公司雖能從子公司身上分得利益,且胃納量多半都具有一定水準,對於強調穩定報酬且規模較為龐大的資金,會具有一定的吸引力,不過若著眼股價波動則並非是市場所關注焦點,因此在僅有一套資金的標準下,多數資金可能會選擇直接投資表現亮眼的子公司,將使得控股公司較容易出現跟漲或是落後補漲的狀況。

新店裕隆城原址為裕隆集團起家厝,也將是集團跨足房地產的最大開發案,將分為商業住宅六八○○坪與純住宅七五○○坪,為台灣首宗將汽車智能移動科技融入住宅,以周邊價格推估,總銷售金額將落在五○○∼八○○億元。台灣房地產蕭條多年,裕隆新店建案也將延遲至二○二○推案,不過許多營建與營造股股價築底已久,股利政策也都不錯,是價值型的投資機會。

裕隆今年前三季獲利為十六.一七億元,旗下子公司當中獲利最好為裕日車的四三.五六億元,其次是中華車二九.二億元,裕融則為十八.四八億元,四家公司合計已達一○七.四億元,江申二.九七億元,規模雖較小,然EPS表現不差,不過紡織的嘉裕(1417)與電子的世紀(5314)營運狀況不優。



裕日車、江申擁籌碼優勢



除了裕融之外,包含裕日車、中華車與江申的主要股東當中,都有日系企業名列其中,裕日車由日本日產持股四成,中華車為三菱自動車工業持股十四%、三菱商事持股四.八%,而江申則是國瑞汽車持股三二.九四%,三者皆有不錯的獲利,籌碼也都是大股東長期持有鎖定,值得列入長期投資名單中。

裕日車為裕隆集團中股價最高的個股,不過必須面臨進口車成長、國產車掛牌數創低的挑戰,然而,由於具有日產的支持,雖臨逆風仍有一定實力,轉投資東風日產前十月銷售已突破百萬台,而新車Kicks接單狀況也不錯,且明年不排除引進電動車Leaf在台銷售,還有高階Infiniti車款,股價可望持續與和泰車(2207)比價。

裕融今年營運優於去年表現,全年獲利將成長,然因股本膨脹,將使EPS出現下滑。公司表示,因集團新車發展不如預期與中國車市不佳,導致「一三五計畫」恐難達成,不過仍將積極拓展非集團品牌,並搶攻東協商機,已於菲律賓設立裕隆財務公司。可與融資公司比價,如中租KY(5871)與益航(2601)剛起步的子公司友成。

江申(1525)前十一個月營收較去年同期成長一成,不過前三季獲利卻因研發費用、原物料上漲與廣州恩梯恩表現不如預期而較去年減少二八.五%,然EPS仍有四.○五元。由於大型商用車汰舊換新,使得第二季的旺季遞延到第四季,廣州恩梯恩外銷訂單回溫、襄陽恩梯恩新產能投入,可望為全年高峰。

基本上,江申獲利多來自中國貢獻,因此中國車市影響就相當大,台灣汽車零組件與中國高度連動如胡連(6279)、廣華KY(1338)、英利(2239)等,雖然今年營運都明顯衰退,不過展望未來,仍有相當大的商機,在股價跌深過後,投資價值或將逐漸浮現。



中華車擁三低與穩定殖利率



中華汽車是由裕隆汽車創辦人嚴慶齡於一九六九年成立,初期採技術轉移方式負責生產三菱汽車的商用車款,而後三菱汽車與三菱商事才以轉投資的方式入股,加上裕隆集團及其旗下投資公司,股權結構相當穩定,目前為台灣商用車龍頭廠商,Veryca與Delica可說是商用車界兩大霸主,連續稱霸車廠二○年。

中華車營運相當穩定,雖然沒有太大的爆發力,不過商用車一哥地位,短期內預期仍難以撼動。近年股本維持一三八.四一億元未有變動,營收落在三五○∼四二○億元,獲利則介於二五∼四二億元,EPS緩步向上墊高,淨值於第三季攀升至三七.二元,股價則多持穩於二○∼三○元,波動幅度並不大。

汽車股在傳統產業當中,除汽車電子外本益比多位於中間值,中華車今年前三季EPS二.一四元,預估全年約在二.六∼二.七元之間,對照目前不到十倍本益比略有低估,卻也必須考量整體車市可能的下行風險,然而,股價淨值比僅○.六五倍上下,對於一家長年穩定獲利的公司來說,則或有被低估的嫌疑。

由於主要股東為母集團與日系廠商,合計股權超過五成,而公司未來營運專注方向,理論上仍將維持原來角度,不至於出現大幅度改變,股利政策稱得上是可預測性的穩定,近五年平均殖利率為五.二七%,因此,站在投資角度,股價波動幅度不大,較不易獲取資本利得,然穩健配息則相對適合長期持有。

從中華車具有低股價、低本益比與低股價淨值比,加上穩定殖利率的條件搜尋,基本上就是台灣多數非高端科技產業的縮影,傳統產業以營建營造為最大宗,其他產業則如水泥的嘉泥(1103),羽絨成衣的光隆(8916)、鋼鐵股的華祺(5015)等,而電子股以設備、通路為眾,轉型數據的精誠(6214)也是代表之一。

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