• 美元荒成形 拆借成本大增, 美元三個月期Libor利率創近十年新高
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作者:魏聖峰     文章出處:先探雜誌   1980期      出刊區間:2018/03/30~2018/04/02

聯準會按表操課的升息和縮表進度,造成利率市場緊俏的現象趨於明顯,只要市場利率攀升到臨界點,可能再度對全球金融市場造成震撼效果。
美、中貿易戰雖然我們推測雙方要打起來的機率不高,頂多是口水戰,但也不要忘記另一個市場風險正逐漸成形中,這個市場風險就是美元短期利率飆升續創近十年新高,這是否代表市場擔憂的美元荒未來在某個時間將會突襲金融市場。

聯準會三月下旬的FOMC利率決策會議中宣布升息一碼,從會後公布的未來利率動向點陣圖推測,在三月升息一碼後,今年內還會再升息兩次,每次各一碼,明年升息三次,二○二○年還會再升息一或兩次。據此推測,今年底聯邦資金利率將會達到二.二五%,一九年底將達到三%,屆時將會逐漸達到聯準會預設中性利率的水準。



聯準會按表操課進度不變



除了升息外,聯準會維持去年縮表的態度不變,從四月份開始進入縮表第三階段,每月回收三○○億美元,十月份起每月回收QE資金達五○○億美元,直到結束。從去年十月啟動的縮表機制,到今年底為止將會回收三一五○億美元;根據聯準會先前的研究,回收六二五○億美元的QE金額等同於升息一碼的效果。所以到年底,QE回收的效果等同於升息半碼,等到下半年全球金融市場就可能會逐漸感受到資金緊縮的效果。

利率上揚的環境下,只要美國和全球經濟穩健成長,企業獲利表現強勁,就能抵消資金緊縮效果對金融市場的影響。因為這代表全球金融市場已經從先前的低利率環境形成的資金行情,轉化為景氣回溫的行情,更能強化多頭市場的趨勢。這次FOMC會議中,聯準會對今年美國GDP預測從二.五%上調到二.八%,失業率預測小幅降到三.八%。從聯準會對未來美國經濟的預測來看,的確對未來經濟成長有信心。

去年十二月份通過的川普減稅政策從今年起實施,雖然美元指數從去年初至今都還在下跌,就算減稅過關,美國企業會陸續將海外資金部位匯回美元部位。尤其美國政府希望能讓企業換到便宜的美元強化企業獲利,而盡量維持美元的弱勢表現。等到下半年以後,大部分美國企業的海外資金匯回差不多後美元才可能逐漸轉強。假如美元的弱勢表現能維持到第二季,將有機會激勵美國企業獲利成長到第四季都不會太差(弱勢美元對美國企業的遞延效果約兩季),這也是聯準會所推測的到年底前美國經濟表現不至於太差。



美元拆借趨於緊俏



雖然美元指數表現弱勢,卻因為聯準會的升息和縮表效應,已經讓三個月期美元的Libor利率持續攀升到二.二九一五五%,創下二○○八年十一月中旬以來的波段新高。從短期資金市場來看,隨著美元的短期Libor不斷上揚,拆款市場缺美元的現象將越來越明顯,這就是反應著升息和縮表對資金市場造成的影響。美元三個月期Libor利率竄升雖然短期內不至於造成美元匯率的走升,但若Libor利率上揚到某一個臨界點(有可能是三%上下),或者是未來碰上美國經濟出現通膨升溫現象,就有可能形成美元指數的突然性走強。這樣的情境,類似今年一月中旬當十年期美債殖利率上揚到二.六%後,引發美股和全球股市大震盪的現象類似。

美元Libor利率上揚的效應,刺激到港幣三個月期Libor利率從三月上旬至今出現利率上揚現象,並從一.○二○五四%上揚到一.一七八五七%。美元短期利率上揚形成的資金緊俏現象,也反應在港元利率的揚聲。港元和美元維持聯繫匯率,只要美元利率上揚,港元的利率也下不來,對市場形成一種資金短缺的風險。

美元Libor利率上揚會對中國企業發行美元公司債的發債成本攀升,會侵蝕到中國企業的獲利。過去兩年多中國企業發行美元公司債的金額攀升,去年第四季首度超過四○○億美元,今年第一季超過四八○億美元。為吸引投資人認購,往往以Libor利率加上幾碼的利差作為利息成本。隨著美元利率上揚,中國企業發債成本也攀升。這個現象會形成中國企業為了配發利息給公司債投資人,而需要更多的美元部位,可能會影響人民幣的趨勢。如此推測,當美元Libor利率持續攀升,未來對金融市場造成的市場風險可能擴大。即使目前還看不到風險發生的臨界點,但仍要密切關注事件的發展。



留意匯率在貿易戰角色



短期利率和匯率市場的變化也可能會成為未來貿易戰的工具之一,如同美國在一九八五年代要求日圓匯率升值來改善美國和日本間貿易逆差的問題類似,若美元匯率短期間內異常性地升值或重貶,都可能對全球金融市場形成震撼效果。即使我們推測這回美國和中國的貿易齟齬應該不至於形成真實的貿易戰,但也不能排除可能性。

人民幣從一五年八月實施匯改以來,當時人民幣匯率兌美元約六.二元,後來發生中國資外流嚴重,這段期間中國外匯存底一度從三.五五七三八兆美元下降跌破三兆美元關卡(一七年一月的二.九九八二兆美元)。

隨後中國護盤人民幣,透過行政手段阻擋資金大量外流,也要求中國企業把海外資金匯回中國,終於讓外匯存底回升到目前的三.一三四四八兆美元水準。

人民幣匯價從去年六月低點至今也已經升值十二.四%,近期人民幣匯率升值到六.二六一七元,幾乎快要回到一五年八月匯改之前人民幣的匯率水準。

人民幣近三年從貶值到升值趨勢,讓中國在與美國溝通貿易逆差的問題時較占優勢,至少中國這段期間並沒有透過人民幣貶值方式刺激出口成長。相形之下,過去一年美國倒是利用實質弱勢美元效應,提高美國企業的海外獲利成長。





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